“我们可能成为排在股权分置改革最后一家的上市公司。”

　　青啤洋化之虞：股权分置击溃国资3.56％防线

　　在股权分置改革的鼓点下，三年苦心孤诣的股权安排犹如“马其诺防线”，青岛啤酒（600600；168.HK）国资大股东微弱的持股优势顷刻间将化为乌有。中国啤酒业最大企业面临着被外资控股的可能，而敌手却来自今日的盟友——美国安海斯-布希公司（简称:A-B公司）

　　在私有化了中国第四大啤酒企业哈啤之后，这家全球最大啤酒厂有望借助中国股权分置改革推进的契机，再将青啤收入囊中。而青啤却在惊呼声中，拖延和希冀监管部门、国资大股东能够施以援手已成为无奈之选。

　　最后一家股改公司

　　“我们可能成为排在股权分置改革最后一家的上市公司。”青岛啤酒证券事务代表张瑞祥对《证券市场周刊》表示。“青啤持股结构十分特殊，有H股，国资第一大股东和外资第二大股东持股比例十分接近，而正在进行股改试点是没有这样的。”

　　今年4月11日，青啤最新股本结构显示，第一大股东青岛国资委持39982万股国有法人股（占总股本30.56％）；第二大股东A-B公司持有35321.92万股流通H股（占总股本27％），两者仅相差4660万股。

　　恰恰由于两者的持股性质不同，可能将国资在青啤多年来精心构筑的持股优势防线毁于一旦，这家中国啤酒第一民族品牌有可能被洋化为外资在华的一颗棋子。造成今日这种局面，是青啤当初始料未及。

　　“股权分置改革的确是我们没有考虑到的。”张瑞祥表示，这是证监会、国资委全力推动的，青啤也得按照有关政策进行，因为即使和A-B公司合作后，青啤也要从A股、H股市场再融资。

　　青岛啤酒正面临着两难的困境，不进行股权分置改革就意味着再融资等重大事项得不到监管层批准，对公司经营发展产生不利影响；而如果进行全流通，则意味着青岛国资委要和流通股股东进行对价，可能造成持股比例的下降。一旦下降到某一程度，国资第一大股东的地位就有可能被A-B公司取而代之。

    脆弱的防线

　　隐患却是在三年前就已埋下了。

　　2005年4月12日，青啤发布公告说，董事会通过了公司向A-B公司发行的第二及第三批可转换债券转股及其相关事项的议案。A-B公司将转换价值共计11.35亿港元的债券转换为青啤向它的控股子公司新发行的24821.92万股H股股份。股份自相应配发日起禁售锁定期为两年。

　　由于这次债转股，青啤总股本增至13.08亿股，同时，A-B公司在青岛啤酒的持股比例一跃升至27％，成为仅次于青岛国资委之外的非政府单一大股东。不过，按照相关协议，A-B公司将其中7％股份的表决权委托与青岛国资委，两者的持股表决权分别为20％、37％。

　　对A-B公司来说，这是一个长达三年的故事结局，也是12年耐心等待的结果。

　　上世纪90年代初，A-B公司要求控股青岛啤酒，这与当时不许外资进入国企的政策相悖，合作未能达成。1993年，青啤发行H股时，A-B公司作为战略投资者定向配售4500万股，拥有青啤5％的股份。后来，由于青啤在A股上市，A-B公司持股被稀释至4.5%，但A-B公司一直将其攥在手中，它成为后来更深入资本合作的基础。

　　2002年10月21日，青啤与A-B公司在纽约签署《战略性投资协议》，A-B公司将有条件地向青啤分三部分认购总值为14亿港元可转换债券

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，这批可转债可以强制性转换成30821.92万股青啤H股。

　　这是双方妥协的结果，青啤由原来的“绝对控股”到“相对控股”，但坚持了“国有控股地位不可动摇”、“A-B公司的品牌扩张不得借助青啤的渠道和网络”两张底牌。而A-B公司则愿意甘当“配角”，同时放弃部分股份表决权以示诚意。

　　随后按照协议，先后于2003年4月和10月，青啤向A-B公司指定的A-B国际分别发行了第一二批、第三批可转债，至2005年4月11日，所有向A-B公司发行的可转换债券已被全数转换成青啤新的H股。A-B公司持股比例最终上升至27％，与青岛国资委仅相差3.56％。

　　青啤显然也意识到来自A-B公司的威胁，总经理金志国和董秘袁璐都曾表示：“A-B公司永远不当第一大股东，这是双方对谈判原则的理解。”但这并不牢固，因此在协议签订之初，对A-B公司出种种限制，以期免除来自它控股要求的威胁。其中关键的两条限制分别为委托表决安

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